5月25日,，山東鋼鐵集團有限公司（下稱山鋼集團）與中國工商銀行在北京簽署了260億元的市場化債轉(zhuǎn)股合作框架協(xié)議,。至此,，全國已經(jīng)有10家鋼鐵企業(yè)與銀行簽訂了債轉(zhuǎn)股協(xié)議。

山鋼集團官方微信稱,，此次協(xié)議將有效改善集團公司貸款結(jié)構(gòu),，降低企業(yè)財務(wù)負擔(dān)。據(jù)山東省委機關(guān)報《大眾日報》報道,，此次協(xié)議的主要合作模式是工行下屬機構(gòu)直接投資山鋼集團成員單位,，同時設(shè)立有限合作并表基金作為輔助，將山鋼集團現(xiàn)有債務(wù)轉(zhuǎn)化為投資股權(quán),，降低山鋼集團的資產(chǎn)負債率近10%,，方案實施期限大于等于五年，利率預(yù)計比同期債券成本低0.5-1個百分點,。

中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會財務(wù)資產(chǎn)部主任陳玉千接受財新記者采訪時表示,，協(xié)議里邊提到的利率，是指有息債轉(zhuǎn)股,，雖然債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán),，但不分紅,，而是每年獲得固定利息，也就是“明股實債”,。

據(jù)他了解,，目前除中國中鋼集團公司（下稱中鋼）的債轉(zhuǎn)股協(xié)議真正實施之外，其余鋼鐵企業(yè)債轉(zhuǎn)股均停留在協(xié)議階段,。而明股實債,，正是目前債轉(zhuǎn)股無法真正落地的根本原因。

無法落地的債轉(zhuǎn)股

中鋼,、武鋼,、太鋼、馬鋼,、安鋼,、酒鋼、鞍鋼,、南鋼,、河鋼等九家國有鋼鐵企業(yè)于去年底至今年初陸續(xù)與相關(guān)銀行簽署了債轉(zhuǎn)股協(xié)議，再上剛剛簽署協(xié)議的山鋼集團,，10家鋼鐵集團簽署債轉(zhuǎn)股協(xié)議的總金額約2000億元,。

中鋼是本輪央企市場化債轉(zhuǎn)股的第一例，也是真正落地實施的唯一一例,。2016年12月9日,，中國銀行、交通銀行,、國家開發(fā)銀行等六家銀行與中鋼集團正式簽署債務(wù)重組框架協(xié)議,，對中鋼本息總額600多億元的債權(quán)進行整體重組，分為留債和可轉(zhuǎn)債兩部分,，300多億元留債,，給予停息、減息等政策,，另外300多億元實施零息債轉(zhuǎn)股,，共減免利息負擔(dān)130億元左右。

“中鋼的債轉(zhuǎn)股有國家的推動,，而其他企業(yè)還無法享受到與中鋼同等的債轉(zhuǎn)股優(yōu)惠,，目前債轉(zhuǎn)股仍采用一事一議的辦法?！标愑袂дf,。

據(jù)陳玉千介紹，上述大部分鋼鐵企業(yè)債轉(zhuǎn)股協(xié)議中,，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)后有息股的年度利息一般都在5.2%左右,。以前,，銀行的貸款利息是從企業(yè)成本中扣除，但債轉(zhuǎn)股后,，則需要企業(yè)稅后支付這部分股權(quán)利息,，此類債轉(zhuǎn)股，僅從帳面上降低了企業(yè)的負債率,，但卻提高了企業(yè)的財務(wù)費用,。目前大型國有企業(yè)的貸款利率大都在5%以下的，因此,，雖然一些鋼企簽訂了債轉(zhuǎn)股協(xié)議,，但其實際實施債轉(zhuǎn)股的積極性很小。陳玉千認為,，只有那些平均貸款利率在6%－7%的企業(yè),，才可能對此類債轉(zhuǎn)股感興趣。

在供給側(cè)改革的背景下,，2016年2月,，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于鋼鐵行業(yè)化解過剩產(chǎn)能實現(xiàn)脫困發(fā)展的意見》，拉開了鋼鐵行業(yè)去產(chǎn)能的帷幕,，文件提出“運用市場化手段妥善處置企業(yè)債務(wù)”,。2016年9月22日，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》,，明確“有序開展市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)”,。

2016年12月1日，中國銀監(jiān)會,、國家發(fā)改委,、工信部聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于鋼鐵煤炭行業(yè)化解過剩產(chǎn)能金融債權(quán)債務(wù)問題的若干意見》，提出“支持金融資產(chǎn)管理公司,、地方資產(chǎn)管理公司,、銀行等多類型實施機構(gòu)對鋼鐵煤炭企業(yè)開展市場化債轉(zhuǎn)股,。但該文件并未提及市場化債轉(zhuǎn)股的具體操作辦法,，對于可能出現(xiàn)的明股實債，是否可以免稅或減稅,，以及利息標(biāo)準等,，均并未提及。

“目前,，簽署債轉(zhuǎn)股協(xié)議的銀行必須通過其下屬實施機構(gòu)——即銀行下屬資產(chǎn)管理公司——落實債轉(zhuǎn)股,，這些資產(chǎn)管理公司的錢都是通過市場化籌集的，籌集過程本身就有利息成本,?！标愑袂дf,，在他看來，如果僅從市場化的角度出發(fā),，讓鋼企和銀行簽署債轉(zhuǎn)股協(xié)議,，沒有具體政策的指導(dǎo)，明股實債目前的矛盾很難解決,。

沉重的包袱

剛剛簽署債轉(zhuǎn)股協(xié)議的山鋼集團,，成立于2008年3月，注冊資本100億元,，是由濟鋼集團有限公司,、萊蕪鋼鐵集團有限公司和山東省冶金工業(yè)總公司所屬單位的國有產(chǎn)權(quán)劃轉(zhuǎn)而設(shè)立的國有獨資公司，控股股東為山東省國資委,，持有山鋼集團70%的股權(quán),，山東省社保基金理事會持有另外30%股權(quán),。

自成立以來,，山鋼集團的經(jīng)營狀況一直堪憂。山鋼集團財報顯示,，2008年以來的九個財年,，僅2009年和2010年獲得了微利，其歸屬母公司的凈利潤為4.3億元和4.4億元,。其余七年均為虧損,，虧損總額已經(jīng)超過193億元。2012-2016年的五年中,，年均虧損額超過38億元,，其中2016年虧損44.7億元。

截至2017年一季度,，山鋼集團繼續(xù)維持虧損狀態(tài),，虧損5.4億元，財報顯示,，其短期借款余額347億元,，應(yīng)付賬款余額155.6億元，流動負債占負債總額的57.8%,。流動負債高于流動資產(chǎn)約127億元,，其中一年內(nèi)到期債務(wù)64.7億元。

截至2017年3月底,，山鋼集團資產(chǎn)總計2602.8億元,，負債總計2210.1億元，資產(chǎn)負債率高達84.9%,。中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示,，2016年其會員鋼鐵企業(yè)資產(chǎn)負債率為69.6%,，比同期規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)平均資產(chǎn)負債率高13.8％，比同期國外鋼鐵企業(yè)的負債率也要高10％－20%,，鋼鐵行業(yè)主管部門以及協(xié)會一直呼吁企業(yè)降低負債率,。

山鋼集團的資產(chǎn)負債率已大大超過行業(yè)平均水平，其盈利能力又低于行業(yè)平均水平,，今年1-3月份,，中鋼協(xié)會員鋼鐵企業(yè)時、累計利潤總額232.84億元,，有19%的企業(yè)虧損,，山鋼即在其中。在經(jīng)營如此困難的情況下,，山鋼集團還正在進行將下屬濟鋼的主生產(chǎn)基地搬遷至日照的巨大工程——建設(shè)日照鋼鐵精品基地,，該項目自2015年開始建設(shè)，預(yù)計總投資超過460億人民幣,。

除了中鋼和武鋼屬于中央企業(yè)外,，另外幾家已經(jīng)簽署債轉(zhuǎn)股協(xié)議的鋼企與山鋼集團有著類似的特點——省屬國有大型企業(yè)集團、負債率高,、整體盈利情況不樂觀,。

中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會秘書長劉振江曾公開表示，高杠桿會造成企業(yè)對銀行信貸資金的高度依賴,，并影響企業(yè)的科技投入和轉(zhuǎn)型升級能力,，“高杠桿”使部分企業(yè)處于高風(fēng)險境地，一旦引起破產(chǎn)倒閉,，造成的損失和社會影響很大,。

2016年9月，國務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見》中強調(diào),，“鼓勵面向發(fā)展前景良好但遇到暫時困難的優(yōu)質(zhì)企業(yè)開展市場化債轉(zhuǎn)股”,。但如何劃分“發(fā)展前景”成為金融機構(gòu)和銀行的難題。鋼企希望借助債轉(zhuǎn)股減輕包袱,，而銀行則從自己的利益出發(fā),，追求穩(wěn)定的收益，博弈似乎難以協(xié)調(diào),。

今年4月28日,，中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會在安徽馬鞍山召開典型鋼鐵企業(yè)“去杠桿”交流座談會,。中國銀監(jiān)會法規(guī)部副主任張勁松出席會議并講話,。會議確定中鋼協(xié)與銀監(jiān)會將通力合作，以參會的10家典型鋼鐵企業(yè)為代表,，在今年試行鋼鐵企業(yè)“去杠桿”的具體措施,。據(jù)財新記者了解,，會議選定的十家典型企業(yè)與上述已經(jīng)簽署債轉(zhuǎn)股協(xié)議的企業(yè)部分重合，仍未真正落地的鋼企債轉(zhuǎn)股或?qū)⒃诮衲暌姺謺浴?/span>